Telegram-канал «Свинское чаепитие». Что делает российскую экономику устойчивой к санкциям

Когда речь заходит о влиянии санкций на российскую экономику, часто можно услышать полярные мнения: одни горячие головы утверждают, что Россия была опустошена санкциями, другие — что все в порядке и санкции вообще не работают. Но как часто бывает, истина лежит где-то посередине.

Некоторые секторы пострадали очень сильно — например, розничная торговля и зависящее от импорта производство (производство автомобилей упало на 67% в 2022 году). Многие аналитические работы, как правило, фокусируются на этих секторах в качестве доказательства того, что санкции нанесли серьезный ущерб экономике, но такой подход излишне обобщает ситуацию. На долю автомобильного сектора приходится всего 0,3% ВВП России. А данные за I квартал 2023 года показали, что значительное снижение розничной и оптовой торговли (-10,1% г/г) было исключением, а не нормой. Секторы, на долю которых приходится более половины российской экономики, расширились в первом квартале 2023 года, включая большинство услуг.

Последние данные за II квартал были хорошими и свидетельствуют о том, что экономика сохранила динамику. Розничные продажи и промышленное производство продолжили расти (конечно, за счет гособоронзаказа) в апреле, а опросы за май, включая индикатор бизнес-климата ЦБ, показывают, что фирмы не были столь оптимистичны в отношении перспектив уже более десяти лет.

Да, тут возникает справедливый вопрос: можем ли мы доверять российским экономическим данным или нет? Ответ: плюс-минус да. Данные частного сектора, независимые опросы, данные отслеживания судов и данные о торговле от торговых партнеров России в целом показывают, что российская экономика хорошо адаптируется.

Короче говоря, рост во многих секторах экономики с лихвой компенсировал слабость в наиболее пострадавших секторах.

Так почему же российская экономика оказалась настолько устойчивой к санкциям?

Причин много, давайте перечислим наиболее важные из них. Усилия, предпринятые еще после введения санкций в 2014 году для снижения зависимости России от Запада. Например, дедолларизация: если на 1 января 2018 года доля американской валюты в активах Центрального банка составляла 45,8%, то на 1 января 2022 года — 10,9%. Грамотные действия ЦБ в марте 2022 года: повышение процентной ставки до 20%, ограничение движения капитала и т. д. Способность России обходить торговые и финансовые санкции через третьи страны и расширять торговые и финансовые связи со странами, не подпадающими под санкции. Но, пожалуй, главное — огромный профицит счета текущих операций (превышение экспорта над импортом). Причина: более высокие цены на нефть и газ, особенно в первой половине 2022 года.

Вообще, чтобы понять, в чем разница между финансовыми и торговыми санкциями, необходим краткий обзор платежного баланса. Если по-простому, страны с дефицитом счета текущих операций являются чистыми заемщиками из-за рубежа, а страны с профицитом счета текущих операций являются чистыми кредиторами остального мира. Санкции, ограничивающие трансграничные финансовые потоки, могут оказать значительное влияние на страны с дефицитом текущего счета, перекрыв приток капитала, необходимый для финансирования такого дефицита. Это может привести к резкому обесцениванию валюты и потенциально довольно болезненному снижению внутреннего спроса и импорта для сокращения дефицита. В странах с профицитом счета текущих операций этот механизм корректировки гораздо слабее, поскольку такие страны в меньшей степени зависят от внешних заимствований. В целом Россия не испытывала такого давления корректировки в прошлом году — по крайней мере, после первоначального шока, поскольку счет текущих операций резко вырос, а ЦБ ввел контроль за движением капитала, чтобы остановить отток капитала.

Подводя итог: страны с профицитом счета текущих операций, как правило, будут менее восприимчивы к негативным последствиям санкций, чем страны с дефицитом счета текущих операций.

Большую часть 2022 года Россия находилась на волне бума цен на энергоносители, но сегодня реалии совершенно иные — праздник жизни не мог длиться вечно. Многие факторы, которые смягчили удар по экономике, исчезли, и вместо них возникли новые неопределенности. Во-первых, профицит счета текущих операций России резко сократился. Во-вторых, доходы от продажи нефти и газа начали падать, а госрасходы — расти: в результате возник дефицит федерального бюджета.

Представляет ли дефицит бюджета угрозу для макроэкономической стабильности в ближайшие годы? Ответ: нет. Дефицит бюджета, вероятно, стабилизируется на уровне 3-4% ВВП в этом году (с 2,2% в 2022 году). То же самое касается и 2024 года. Да, дефицит существенный, но покрыть его будет не так сложно, как утверждают некоторые.

Россия располагает ликвидными активами в Фонде национального благосостояния, равными 4,5% ВВП (средства на счете в центральном банке). В зависимости от различных сценариев, имеющихся в копилке юаней должно хватить как минимум до конца 2024 года, как максимум — до конца 2025 года.

Однако полностью опустошать резервы не будут. Государство делает ставку на внутренние заимствования. Россия в целом имеет низкие процентные расходы по долгам (1% ВВП в год), поэтому она может позволить себе выпускать дорогостоящие долговые обязательства без быстрого ухудшения своего финансового состояния. Даже если бы правительство выпустило все облигации с фиксированным 10%-ным купоном (примерно такая же доходность по 10-летним облигациям сегодня), процентные расходы по долгу, вероятно, выросли бы с 1,0% ВВП до 1,5% к 2026 году.

И конечно, есть еще один излюбленный способ пополнения бюджета — повышение налогов (всякие там windfall tax и т. д.)

Но тут важно подчеркнуть пару вещей: все вышесказанное актуально, если цена на нефть марки Urals будет находиться хотя бы на уровне ценового потолка (+\- $60 за баррель) и не произойдет резкого увеличения военных расходов.

Что касается текущего счета, то для поддержания макроэкономической стабильности необходим профицит в размере 2-3% ВВП. В 2022 году профицит составлял более 10%, в 2023 году, вероятно, составит около 3,3%, в 2024 году — 2,5%.

Короче говоря, серьезных макроэкономических угроз пока нет. Но с 2025 года неопределенность значительно возрастет. Впрочем, что там произойдет после 2025 года — рассуждать бессмысленно. Будем посмотреть.

Telegram-канал «Свинское чаепитие»